建筑行業(yè)央企專題報告：舊貌換新顏，建筑央企的價值重估

市場對建筑行業(yè)的擔憂主要在行業(yè)的持續(xù)增長與公司的資產(chǎn)質(zhì)量。過去幾年基建投資增速出現(xiàn)了較為明顯的下滑，近幾年保持在低個位數(shù)的穩(wěn)定增長。按照我國目前的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)水平，我們判斷還有10年左右可以持續(xù)小幅增長趨勢，“十四五”期間的基建投資增速略快于“十五五”。而且即便是前兩年行業(yè)增速下滑的背景下，頭部建筑央企仍然實現(xiàn)了較快增速。前四大以及前八大建筑央企的訂單份額以及收入份額在過去幾年中出現(xiàn)了比較明顯的提升，作為頭部公司的競爭力越來越強。預(yù)計8-9月新增專項債發(fā)行力度加大，且有望在今年四季度形成實物量，在一定程度上改善今年的基建投資。

建筑公司的資產(chǎn)質(zhì)量到底如何？建筑行業(yè)屬于典型的輕資產(chǎn)行業(yè)，但也是個高負債的行業(yè)。目前建筑央企資產(chǎn)負債率整體呈下降趨勢，均已控制在管控線75%以下，流動比率均在100%以上。而建筑央企的流動資產(chǎn)也以應(yīng)收賬款為主，建筑央企應(yīng)收賬款結(jié)構(gòu)主要以1年以內(nèi)為主，占比均在50%以上。從壞賬計提看，我國中冶與我國建筑壞賬計提比例最高，其中，我國中冶2021年一年內(nèi)應(yīng)收賬款按4.02%比例計提壞賬，建筑央企對于應(yīng)收賬款的壞賬計提較為充分。而負債端，建筑央企流動負債/總負債水平常年維持穩(wěn)定，從經(jīng)營性負債/調(diào)整后所有者權(quán)益指標來看，大部分建筑央企對產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的占款能力較強，其中我國中鐵與我國鐵建對產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)占款能力顯著強于其他央企。此外，建筑央企的融資利率走勢同貨幣環(huán)境密切相關(guān)，央企較民企具備顯著優(yōu)勢，今年融資成本進一步降低，公司的財務(wù)費用也將進一步收縮。整體而言，建筑央企的報表是逐漸向好的。

投資建議。我們把建筑央企分為三類：（1）建筑行業(yè)最大龍頭——我國建筑：公司ROE較高，股息率也接近5%，在股權(quán)激勵下公司近幾年業(yè)績穩(wěn)定，投資性價比顯著提升。（2）第二類是傳統(tǒng)基建央企——我國鐵建、我國中鐵、我國交建：目前估值水平較低，在下半年專項債發(fā)行力度加大的情況下，基建龍頭的價值有望得到重估。（3）第三類是在專業(yè)工程領(lǐng)域具備競爭優(yōu)勢的建筑央企——我國電建、我國中冶、我國化學、葛洲壩。這些公司在各自的領(lǐng)域都有相對明顯的競爭優(yōu)勢，且自身也有豐富的各類資產(chǎn)。傳統(tǒng)的8家建筑央企各有不同的優(yōu)勢，我國電建擁有豐富的電力運營資產(chǎn)，我國中冶擁有豐富的礦產(chǎn)資產(chǎn)，我國化學打通產(chǎn)業(yè)鏈布局上游化工行業(yè)，葛洲壩重組在即，整體實力進一步加強。但是目前這些央企整體處于估值底部，隨著基建的企穩(wěn)回升以及各家公司在特定領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢進一步強化，看好建筑央企的價值重估。

風險提示：（1）專項債發(fā)行力度不及預(yù)期，基建投資增速持續(xù)下滑。（2）頭部企業(yè)競爭加劇，行業(yè)格局變差。